来源：张忆东策略世界
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投资要点
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这一轮周期的上涨，基本面上有全球阶段性供需错配的强支撑，对全球流动性过剩和大通胀的担忧加深了行情高度，碳达峰和碳中和的政策加持再添了一把火。
大宗超级周期往往与全球经济出现新增长动力紧密相关，而本轮需求侧的根基不牢，美国“发钱”而刺激的商品消费和购物需求可能会在秋冬季衰减。再看供给侧，欧美国家的疫苗接种率明显高于原材料供应国，供需错配的情形在未来较长一段时间仍将严峻，值得注意的是，随着疫苗的普及，这种供需错配的情形在某些大宗品类上得以大幅缓解。
美联储更强调就业和数据依赖，对通胀的容忍度在提升，并将在很长一段时间继续保持宽松的流动性，但流动性也并不支撑大宗再创新高。在以上分析框架下，大宗涨价已来到后半段，供给端继续收缩、基本面牢固的品种向上动能更强。
碳中和的大背景下，国内政策调控能否形成再一道供给强约束呢？这个强逻辑将大大延长周期行情的持续性。围绕碳中和的三条投资主线，（1）短期内要实现减碳目标，更多依靠“做减法”，在生产环节对传统高耗能、高碳排放行业的产量进行压缩，并抬升环保成本，并带来新一轮的类供给侧改革。（2）从长期竞争格局来看，“碳中和”是长期议题，规模大、技术优、资金充裕的龙头行业容易形成正向循环，强者恒强，从而弱化周期性并抬升盈利中枢。（3）从“做加法”的角度，关注受益于新能源发展而拥有额外需求增量的品种，锂、钴、镍、铜、铝、玻璃等。
在我们覆盖的原材料版块中，电解铝是基本面较为牢固的品种。汽车、新基建、电网用铝均呈现强复苏态势并好于市场预期，较高的铝棒加工费也侧面证明电解铝需求的刚性。新能源车及新能源的装机需求将对电解铝需求形成新的拉动，每年新增需求约占当前需求的3%。新投产及复产产能年初至今仅54万吨，远低于计划投产，电解铝新增产能投放面临严峻的政府减排压力，已经逼近的产能天花板（4400-4500万吨）或将再收缩，新增产能投放可能被限制或延迟，再生铝短期内难以撼动竞争格局。
具备清洁能源和再生铝布局的将是赢家，目前拥有水电生产能力的铝厂或具有天然的成本优势，港股继续推荐中国宏桥。
黄金短无忧长有虑。美联储依然鸽派，美债长端名义利率上行斜率放缓，黄金来到一段“名义利率上行动力不足，而市场通胀预期走强，美国实际利率受压”的甜蜜期。我们也复盘危机“后”的黄金行情，金价将在美联储施行预期管理阶段提前陷入振荡下行期，可参考伯南克自2011年9月开始向市场传递货币政策转向的预期管理阶段的黄金表现，金价自2011年Q3见高点，2012年高位震荡，2013年一泻千里。
装配式建筑加速渗透。 建筑行业也是碳排放的主要来源，占全国碳排放的22%，主要来自居民和工业的取暖/制冷，装配式建筑具有低碳、节能、环保的优势，装配式建筑在推动低能耗建筑发展、有效降低建筑用能方面有重大作用，在政策的加持下，装配式产业链正在建筑领域加速渗透，高增速趋势明朗，过去5年的年复合增速是54%，设计、构件加工、总承包、装配式装修等产业链各环节优势企业都将受益。
投资建议：建议在基本面牢固的行业里寻找阿尔法，推荐中国宏桥、中国建材，重点关注海螺创业、招金矿业。
风险提示：宏观经济超预期下滑；疫情反复；海外主要经济体的货币政策超预期；大国博弈；行业竞争加剧等
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重点推荐公司
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中国宏桥：（1）宏桥正将200万吨产能搬迁至云南，并在山东引进了光伏绿色能源，再生铝项目也已落地，种种布局将为“碳中和”腾出空间。（2）去年年底至今，宏桥净偿债约170亿元，大额偿债压力过渡后，宏桥已走入舒适区。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为162\181\185亿元，以吨EV来衡量，公司目前估值仅约等于重置成本,“买入”评级。
中国建材：（1）看新材料业务，景气度持续攀升并维持高位，相关子公司股价上涨，而中国建材明显滞涨，（2）看水泥业务，中国建材当下仍是水泥版块中具备业绩弹性的深度价值股，其业绩弹性主要来自一加一减两项：骨料业务的快速发展、甩清历史包袱后的成本节省、拨备节省、财务节省。我们预计2021-2023年归母净利润分别为171\191\209亿元， “买入”评级。
华润水泥控股：广西产能置换不止，压力大小视需求而定，预计公司2021-2023年归母净利润分别为96/98/100亿港元，协同发展业务有望从2022年底开始贡献业绩增量，潜在股息率为7.6%，维持“买入”评级。
海螺创业：海创储备有大量的固危废和垃圾发电项目，与中建材、蒙西等的合作项目逐步推进，积极探索多元化发展，摆脱对水泥窑的过度依赖，我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为86/100/111亿元，环保主业高速成长，环保主业净利润分别为23/37/48亿元，业务分拆上市亦对估值有正面帮助，“买入”评级。
招金矿业：公司指引21年自产金再增2.55%至16.9kg，海域金矿手续后推，预计公司2021-2023E归母净利润分别为10.7 /10.8 /12.4亿元，“买入”评级。
信义玻璃：信义具备逆周期扩张的定力和实力，今明两年产能的大幅攀升是过去几年逆周期扩张的战果，行业景气攀升&自身产能攀升，实力优秀。我们预计2021-2022年盈利预测分别为81.5/89.7亿港元，“审慎增持”评级。
远大住工：远大住工是中国装配式建筑行业的市场开拓者，积累了丰富的技术和经验，B端规模效应显著，C端业务具备爆发潜力。我们预计2021-2023年净利润分别为4.09\5.22\6.56亿元，“审慎增持”评级。
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报告正文
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1、周期在什么位置？
全球主要商品价格自2月开启再一轮上涨趋势，并在5月加速上行，LME铜突破历史新高至10000美元/吨以上，LME铝为近10年最高价，秦皇岛动力煤来到950元/吨，螺纹钢价格创出约5500元/吨的历史新高。
这一轮周期的上涨，基本面上有全球阶段性供需错配的强支撑，对全球流动性过剩和大通胀的担忧加深了行情高度，碳达峰和碳中和的政策加持再添了一把火。
疫情反复、各国政府防疫力度不一，主要原材料供应国（智利、秘鲁、印度、南非等）在生产方面受到各种阻力，港口运输存在限制，罢工不时发生。
而主要的资源需求国，中国疫情防控效果较好、供需两头持续恢复，欧美国家持续财政纾困和现金补贴支撑需求复苏快于生产复苏。
碳达峰和碳中和的政策加持下，国内定价为主的黑色系大宗品也因为能耗双控、环保限产的因素带来价格的上扬。
从金融属性来看，2020年以来，联储的货币政策框架已发生变化，更强调就业和数据依赖，对通胀的容忍度在提升，美联储坚持鸽派、宽松基调。而低于预期的美国非农数据，也使得市场对联储收紧流动性的预期有所缓解。
（一）需求侧动因可能会在秋冬季衰减
历史上的几轮大宗超级周期均有需求端的强逻辑支撑，与全球经济出现新增长动力紧密相关，70年代是日、德经济的崛起，00年是中国经济的飞跃，09-11年是中国的“四万亿”刺激。
本轮大宗周期需求侧的拉动在于美国，（1）美国政府“发钱”和居民“买买买”，特别是汽车、家具等耐用品的“买买买”，（2）低利率和疫情的环境下催生的购房需求，拉动上游原材料需求。
接下来美国需求的增长动能如何呢？第（1）点，3月份的美国耐用品消费2年平均增速有16%，非耐用商品消费2年平均增速有8%，均超过了疫情前的水平，这与美国3月份落地的1.9万亿财政刺激方案相吻合，大概率1-2个季度后可看到“发钱”后刺激效应的减弱。再者，美国疫苗每百人接种量达到83剂次，并有望在夏季实现群体免疫，美国商品消费已普遍超额完成修复动作，接下来拉动美国经济增长引擎的将是服务类消费，对上游原材料的拉动有限。
第（2）点，美国房地产数据延续了较热趋势，库销比在低位，推动新房开工依然旺盛。兴证宏观团队判断，若疫情开始逐渐往向好的方向发展，从趋势的角度来看，利率也随着疫情的好转、增长的恢复而开始出现上升，则催生此轮美国地产热的因素将发生根本性的变化，美国房地产的需求还能维持1-2个季度，美国的地产热则会逐渐回归平常。
大宗超级周期往往与全球经济出现新增长动力紧密相关，而本轮需求侧的根基不牢，动因可能会在秋冬季衰减。
（二）供需错配的情形在未来较长一段时间仍将严峻
从PPI和CPI上的巨大裂口来观察，目前大宗猛烈上涨的主要原因在于阶段性的供需错配，特别是供给端的缺口。
再看供给侧，欧美国家的疫苗接种率明显高于原材料供应国，学者表示，预计主要发达国家实现群体免疫的时间在2021年之内，发展中国家实现群体免疫的时间在2023年以后，全球实现群体免疫的时间在2024年以后，供需错配的情形在未来较长一段时间仍将严峻。
值得注意的是，随着疫苗的普及，这种供需错配的情形在某些大宗品类上得以大幅缓解，以铜为例，铜的主要生产国智利疫苗接种率遥遥领先，国际铜研究组织(ICSG)表示，一些主要的铜矿[1]将于2021年和2022年投产，预计2021年全球铜矿产量将增长3.5%，2022年增长3.7%，今年和明年铜的供应将超过需求。
注：[1]包括民主共和国的卡莫阿·卡库拉(KamoaKakula)、秘鲁的奎拉韦科(Quellaveco)、智利的斯彭斯·斯戈(SpenceSGO)和奎布拉达·布兰卡(Quebrada Blanca QB)以及俄罗斯的乌多坎(Udokan)。
（三）宽松，按兵不动
近期，美联储多次强调“通胀上升主要反映临时性因素”、“现在谈论紧缩为时尚早”，最新的点阵图显示加息出现在 2022 年底或者 2023 年初。根据兴证宏观团队观点，就业数据或能为判断联储态度提供更明确的信号，参考2013年5月联储开始为缩减第三轮QE放风，彼时就业市场缺口约为1.7%，而当前就业市场缺口仍有5.5%。参考兴业海外策略团队观点，鲍威尔在 IMF研讨会上表示“连续几个月出现类似的就业岗位增幅（近百万），才认为经济取得实质性进展”。
全球M2走势往往对大宗价格方向有很好的指导意义，2008年3月，M2同比见顶，同年2月，CRB指数见顶，2010年5月，M2同比和CRB指数同时见顶，2018年3月，M2见顶，CRB在同年5月见顶，2021年3月，由于较高的基数，全球M2增速开始回落，从这个角度来看，尽管美联储将在很长一段时间继续保持宽松的流动性，但从流动性角度来看，也并不支撑大宗再创新高。
结合以上3点判断，从半年左右的维度来看，推动大宗需求侧的动因可能会在秋冬季衰减（-1分），供需错配的情形在未来较长一段时间仍将严峻（-0.5分），全球货币环境维持较好的状态（+0分），在以上分析框架下，大宗涨价已来到后半段，供给端继续收缩、基本面牢固的品种向上动能更强。
碳中和的大背景下，国内政策调控能否形成再一道供给强约束呢？这个强逻辑将大大延长周期行情的持续性。
2、碳中和的强约束，虽远必至
2020年9月22日，在联合国气候大会上，中国首次承诺“中国的二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和”。随后，在金砖领导人会议、巴黎和平论坛、G20峰会、达沃斯论坛上也多次强调中国的“碳中和”目标。
之后，2020年12月28日，工信部提出确保2021年粗钢产量同比下降的目标，并在2021年4月20日明确发文表示“严禁钢铁、水泥、平板玻璃新增产能，严管严控电解铝新增产能”的目标。全国统一的碳交易市场即将于今年6月底启动运行，除电力行业外，全国碳市场覆盖范围明确8个高耗能行业于“十四五”期间逐步纳入，包括石化、化工、建材、钢铁、有色、造纸、电力和民航。
若要实现碳中和目标，首要任务是实现能源结构的转型。根据国家发改委能源研究所《2020年中国可再生能源展望报告》，当前，化石燃料占我国能源结构的85%， 为了实现巴黎协定将温度变化控制在2度的目标。中国非化石能源比重未来会持续高速增长，十四五达到25%，十五五达到34%，十六五达到42%。最终到2050年，中国非化石能源比重将提升至78%，煤炭消费相比2019年下降90%，二氧化碳排放相比2019年下降76%。到2050年，中国风电将占到能源消费的38.5%，光伏占到21.5%，排在之后的就是天然气占9.8%，水电占到9%。
推动碳中和长期目标的第二任务便是推动产业结构调整，大力淘汰落后产能、化解过剩产能、优化存量产能，严格控制高耗能行业新增产能，推动钢铁、石化、化工等传统高耗能行业转型升级。积极发展战略性新兴产业，加快推动现代服务业、高新技术产业和先进制造业发展。
钢铁和水泥是我国两大重点耗能行业，分别占全国碳排放的16%和15%，脱碳技术仍不成熟，技术路径发展缓慢，应用受到很大限制。
特别是水泥，目前生产1吨水泥的碳排放量在597kg，除了燃料燃烧和电耗外，水泥生产带来的碳排放来自石灰石原料本身的锻造过程会释放二氧化碳，这部分二氧化碳排放量占水泥碳排放的50%-60%。目前，从发达国家的发展来看，低碳技术主要包括提高能源效率（节煤、节电）、使用替代燃料（天然气和生物质）、原料替代（电石渣、造纸污泥、粉煤灰替代）、碳捕捉等技术，前2个技术相对容易，但减排空间有限，后2个技术理论上减碳潜力大，但在应用上存在较大阻碍。
钢铁，有直接还原炼铁技术、电弧炉炼钢技术，也存在重大的技术障碍，比如废钢资源紧缺、还原炼铁技术缺乏高品质原料等。
围绕碳中和的三条投资主线，（1）短期内要实现减碳目标，更多依靠“做减法”，通过生产环节加强对传统高耗能、高碳排放行业的产量压缩和成本上升，并带来新一轮的类供给侧改革。（2）从长期竞争格局来看，“碳中和”是长期议题，规模大、技术优、资金充裕的龙头行业容易形成正向循环，强者恒强，从而弱化周期性并抬升盈利中枢。（3）从“做加法”的角度，关注受益于新能源发展而拥有额外需求增量的品种，锂、钴、镍、铜、铝、玻璃等。
3、铝：基本面牢固，碳中和是加码
在我们覆盖的原材料版块中，电解铝是基本面较为牢固的品种。
电解铝行业在巨亏后迎来扭转，汽车、新基建、电网用铝均呈现强复苏态势并好于市场预期，铝价升至20000元/吨水平，平均吨毛利5500元/吨左右，无论是铝价还是吨铝盈利均处于历史高位水平，较高的铝棒加工费也侧面证明电解铝需求的刚性。
尽管利润诱惑很大，新投产及复产产能年初至今仅54万吨，占在运行产能的1.35%。而在2020年年末时，市场预计2021年将投产213万吨，占在运行产能的5.4%。实际投产远低于计划投产，尽管指标合格手续完备，电解铝新增产能投放仍面临严峻的政府减排压力，特别是在“双控”考核未达标的内蒙，近100万吨新增产能投产被按下暂停键。整体而言，已经逼近的电解铝产能天花板（4400-4500万吨）或将再收缩，新增产能投放可能被限制或延迟。
碳中和是供给侧的重要加码。2020年，电解铝行业二氧化碳总排放量约4.26亿吨，约占我国碳净排放总量5%，也是有色金属领域最大的碳排放行业，仅次于钢铁和水泥行业，国内电解铝行业碳减排存在较大空间。国内电解铝行业的电力能源结构以火电为主，占79%，这也导致我国生产吨铝11.2吨碳排放，较全球平均高20%，因此国内电解铝行业对碳减排的敏感度非常高。
在需求侧，新能源车及新能源的装机需求将对电解铝需求形成新的拉动，每年新增需求约占当前需求的3%。
根据国务院印发的《新能源汽车发展规划（2021-2035）》，预计2025年新能源车渗透率达到20%，按照国内3000万辆汽车来测算，新能源车销量为600万辆，“十四五”期间合计销量在1600万辆左右。铝作为轻量化材料主要应用于汽车的四门两盖以及车身部件，若1辆新能源车的用铝需求是290kg，对应期间贡献450万吨铝需求。
中国光伏行业协会预测，“十四五”期间，国内年均光伏新增装机规模预计是70GW，铝型材在光伏领域主要产品在太阳能光伏边框和太阳能光伏支架等，1GW带动1.9万吨铝消费，对应期间贡献130万吨铝需求。
具备清洁能源和再生铝布局的将是赢家。电解铝能源结构将会加速向清洁能源转移，特别是拥有丰富水电资源的云南、广西等，这是行业必然趋势。目前，水电生产电解铝短期难有新增产能，而目前拥有水电生产能力的铝厂或具有天然的成本优势。
生产1吨再生铝的碳排放量仅有1.7t，是生产原铝碳排放量的15%，再生铝的发展趋势是必然的，欧美国家再生铝的贡献均超过50%，远高于中国（目前占全部铝产量的16%）。随着我国大量铝制品报废周期的到来、以及废铝回收和分类应用的成熟，再生铝贡献提升是必然趋势。
我们用人均铝存量来测算再生铝贡献超过原铝的大致时间，2019年中国人均铝存量为200千克，距美国2001年人均存量约400千克的水平相差较大，而2001年是首次美国再生铝贡献超过原铝的时间，以此简单推算，中国仍需15年左右时间才能达到美国2001年人均铝存量的水平，再生铝的贡献将超过原铝。同时也说明，电解铝的产能天花板将在中期维度支撑行业盈利中枢，再生铝短期内难以撼动竞争格局。
投资策略
电解铝是我们覆盖的原材料中基本面较为牢固的品种：供给端短中长期具备强约束，已经逼近的电解铝产能天花板（4400-4500万吨）或将再收缩，新增产能投放可能被限制或延迟，再生铝短期内难以撼动竞争格局。需求侧有亮点，新能源车及新能源的装机需求将对电解铝需求形成新的拉动。
中国宏桥，“买入”评级。
量：宏桥在云南的剩余67万吨计划于年末前投产，我们预计2021年电解铝销量yoy+7.7%，2022年yoy+8.0%。印尼氧化铝2期计划于上半年投产，预计2021氧化铝外销量yoy+11%，2022年yoy+7%。
价： “碳达峰”和“碳中和”将对电解铝行业产生深远影响，供给端的格局优化将是抬升整个行业盈利中枢的重大支撑，叠加结构因素（产业集群化）导致的铝锭社会库存趋势性减少，铝价将在未来很长一段时间易涨难跌。
Alpha：（1）宏桥正将200万吨产能（火电）搬迁至云南（水电），33万吨已通电，此外，宏桥在山东引进了30兆瓦光伏绿色能源，再生铝项目也已落地，种种提前布局将为“碳中和”腾出空间。（2）去年年底至今，宏桥净偿债约170亿元，大额偿债压力过渡后，宏桥已走入舒适区，α和β共同进击，估值有望得到修复。
我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为161.7、181.3及184.8亿元，以吨EV来衡量，公司目前估值仅约等于重置成本，重申“买入”评级。
4、黄金：短无忧长有虑
二季度中后期黄金有望维持1750-1900美元/盎司的强势震荡。短期由于美国通胀显著超预期，实际利率有走高风险，但考虑到美国失业率仍在高位、美联储依然鸽派，美债长端名义利率上行斜率放缓，从而5、6月份美国实际利率更多是低位震荡，较难超预期大幅反弹，从而来到一段“名义利率上行动力不足，而市场通胀预期走强，美国实际利率受压”的黄金甜蜜期。
我们也复盘危机“后”的黄金行情，金价将在美联储施行预期管理阶段陷入振荡下行期。
在QE1+QE2两轮放水后，随着全球通胀预期的抬升，伯南克自2011年Q3开始向市场传递货币政策转向的预期管理。
——2011年9月21日，美联储推出展期计划（市场普遍视之为扭转操作），逊于市场预期的QE3。
——2012年2月29号，美联储主席伯南克讲话中，并未暗示任何进一步宽松政策的可能性。
——3月13日，FOMC声明保持现有的货币政策不变，并上调对美国经济的评估。
尽管在这个阶段，美联储依然表态宽松。
——2011年11月2日，FOMC声明美联储将会推出QE3。
——2012年1月25日，FOMC宣布，0-0.25%的超低利率将至少维持至2014年年底，超市场预期（此前市场预期中位值为2014年2季度加息），且伯南克暗示有额外的宽松政策。
——9月13日，FOMC正式宣布15日开始推出QE3，并维持现有的扭曲操作不变，超低利率则再次延长到2015年中期。
复盘金价，金价在美联储施行预期管理阶段后便陷入振荡下行期，2011年Q3见高点，2012年高位震荡，2013年一泻千里。
再反观当下美联储态度，二季度乃至 8月份前后美联储仍有望继续维持宽松基调，但美联储在1月对Taper（缩减购债规模）的讨论已是心动。
我们认为二季度中后期黄金有望维持1750-1900美元/盎司的强势震荡，金价来到一段“名义利率上行动力不足，而市场通胀预期走强，美国实际利率受压”的黄金甜蜜期，黄金作为避险和抗通胀资产的配置价值在提升。而拉长时间来看，黄金短无忧长有虑，金价终将在美联储施行预期管理阶段陷入振荡下行期。
推荐招金矿业，“买入”评级。
公司指引2021年自产金再增2.55%至16.9kg，海域金矿手续后推，预计2021年中拿到采矿证，2022年底开始贡献产量，产能爬坡期束后产量可达15吨/年，海域开采成本低，品味高，储量大，将会在2023年成为公司的增长引擎。在当前金价下，我们预计公司2021-2023E归母净利润分别为10.66亿元/10.77亿元/12.42亿元。目标价7.76港元，对应2021E为20×PE，“买入”评级。
山东黄金，无评级。
公司矿产资源优质，黄金品位较高，发力“十四五”规划，2023年前拟完成1-2笔海外矿产收购，增加年产量约13吨；2025年前，再完成1-2笔海外收购，再增加年产量约10吨。参考兴业证券A股有色团队，预计公司2021-2023年可实现归母净利分别为28.34/33.55/37.05亿元。
5、装配式建筑：碳中和有利于加速渗透
自上而下的政策推动下，装配式建筑行业呈爆发式增长，过去5年的年复合增速是54%。2020年新开工装配式占新建建筑面积的比例约20.5%，新开工装配式建筑面积6.3亿m²，同比增长50%，过去5年的年复合增速是54%。
碳中和的背景下，装配式的渗透率将加速。建筑行业也是碳排放的主要来源，占全国碳排放的22%，主要来自居民和工业的取暖/制冷，装配式建筑具有低碳、节能、环保的优势，装配式建筑在推动低能耗建筑发展、有效降低建筑用能方面有重大作用，装配式建筑可节能20%。
除了政策自上而下的推动，装配式经济适用性的提高有望在三年后引领行业自下而上更快发展。建筑行业劳动力短缺和成本提升的问题日益突出，传统现浇成本上升趋势不可逆，而随着构件生产的规模化，装配式的经济实用性将逐步提高，我们测算认为，三年内，装配式和现浇的成本有望迎来黄金交叉点。届时，装配式将成为市场化选择，实现更快的需求增长，第三方预计PC构件市场规模将从2020年的900亿增至2023年的3000亿，年复合增速50%。
1）首先，随着中国人口红利的消退，传统建筑行业面临越来越严峻的农民工短缺、劳动力成本提升等不可逆的问题，环保问题也日益突出。愿意从事传统建筑业的工人日益减少，建筑业农民工人数自2014年持续回落，而农民工收入上涨压力较大，2014年以来平均每年工资涨幅7.3%。此外，老龄化在建筑行业日益严重，农民工平均年龄从2008年的34岁升至2018年的40.2岁。
2）三年内，装配式和现浇的成本有望迎来黄金交叉点。当前，装配式成本较现浇成本高约200元/平方米，假设随着构件生产的规模化，装配式成本按年下滑2%，现浇成本中，人力成本的部分（约占20%）按年涨幅7.3%，其它成本不变。结果显示，2023年，装配式和现浇的成本有望迎来黄金交叉点，届时，装配式拥有更好的经济适用性，将成为市场化选择。
6、风险提示
1）宏观经济超预期下滑，影响上游需求；
2）疫情反复，造成阶段性供需错配；
3）海外主要经济体的货币政策超预期，引发对流动性的担忧；
4）大国博弈，关税等进出口政策影响国际贸易；
5）行业竞争加剧。
注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
《【兴证海外原材料】2021年中期策略：在基本面牢固的行业里寻找阿尔法》
对外发布时间：2021年6月10日
报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师 ：韩亦佳
SAC执业证书编号：S0190517080003
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本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。
除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。
本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。
本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。
在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。
投资评级说明
报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅，香港市场以恒生指数为基准，美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准，A股市场以上证综指或深圳成指为基准。
行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。
股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。
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